近幾個月來，海外市場看空中國經濟的情緒開始高漲，主要是因為三個猜測：首先，中國房地產市場下跌會演變成崩盤；其次，中國財政狀況因大規模地方政府債務而惡化；第三，溫州等地的地下信用網絡將導致席卷全國大規模金融危機。事實上，盡管存在諸多問題，但中國經濟依然狀況良好現了今年首次下跌，房地產投資增長也出現放緩。但房價的下跌不會演變成崩盤，因為在投機性需求從市場中擠出后，住房真實需求依然強勁。只要房價下跌到可承受水平，買房者就會進入市場，此時房價就會見底。此外，因為中國沒有次級按揭貸款，首付也高達50%-60%，因此即使是房價大幅下跌也不會重創中國的銀行業。
在過去十年中，房地產投資是中國固定資產投資中最大的一塊，也是經濟增長最主要的推動力之一。事實上，自20世紀90年代末以來，房地產投資占GDP的比率已經遠遠高出日本和韓國等國家高速增長期的水平。作為人均收入不到5000美元的發展中國家，將資源集中在鋼筋水泥上是錯誤的。盡管房地產投資的大幅下降會給中國的經濟增長帶來負面影響，但只要跌幅不是太猛，對中國就是利大于弊。
地方政府債務問題方面，2009年地方政府被鼓勵成立特殊目的實體，特別是“地方財政平臺”（LFP），以此為4萬億人民幣刺激計劃提供資金。地方財政平臺用未來政府收入作為抵押從銀行獲得貸款，為一攬子地方財政投資項目融資。
不可否認，地方政府債務對中國經濟影響深重。據中國國家審計署的數據，這些地方財政平臺借貸總量高達10.7萬億人民幣，其中79.1%是銀行貸款。但中國地方政府債務到目前為止仍處于可控范圍，也沒有理由認為它們全部是不良貸款。事實上，對于大多數地方財政平臺，到目前為止投資所產生的現金流足以償還債務本息和。根據中國工商銀行的數據，其地方財政平臺貸款中有93%都按時償付。事實上，中國工商銀行的地方財政平臺單款不良率只有0.3%，而相應的撥備率——即銀行吸收不良貸款損失的能力——為1066%。根據國家審計署的數據，10.7萬億人民幣地方政府債務中，不良率大約為2.3%。
地方政府債務總量中有很大一部分要么與地方政府沒有直接關系，要么不能獲得地方政府的擔保，因此從法律上說它們根本不是政府債務。此外，由于地方政府債務占中國2010年GDP的27%，而中央政府債務和政策貸款分別占20%和6%，因此中國的債務與GDP比率總水平大約為53%，低于德國。因此，盡管中國的地方政府債務不能說高枕無憂，但也沒有理由需要恐慌。
最后，在中國東部沿海地區（特別是溫州）地下借貸由來已久。只要貨幣緊縮導致銀行信用收縮，中小規模私人企業就準備以極高的利率從親朋好友和高利貸公司借款。近幾年來，房地產投機已成為地下貸款的又一大重要需求源。當真實資產價格下跌并導致地方信用網絡崩潰時，不但數以千計的家庭和企業陷入破產狀況，銀行也會遭受抵押品損失，最近在溫州所發生的事情就是明證。
但溫州地下信用危機的嚴重性被夸大了。事實上，溫州的地下信用只占該地區信用總量的20%，而該地區占中國GDP的比重還不到1%。這場危機所涉及的銀行信用總量大約略高于30億人民幣，大約為溫州地區銀行貸款總量的0.5%。因此，溫州地下信用網絡的斷裂對地方銀行體系的影響有限，對整個國家基本無影響。
因此，盡管中國經濟增長很有可能在2012年大幅減速，但硬著陸的可能性很小。我們沒必要過度看空中國的短期經濟前景，但由于基礎性調整和深化改革步伐緩慢，中國領先全球的增長從根本上說是不可持續的。真正的考驗還沒有來臨。
來源：中國證券報 編輯：張少虎
