今明兩日，日本央行將召開新財年的首次政策會議，市場預期日本央行或提前實施資產購債計劃，而不是等到2014年。并且還可能考慮設定新目標，購買較長期政府國債。日本央行欲向全球市場發散“虛擬財富”（本國貨幣），大玩“財富賭局”，日元繼續貶值氣氛濃烈。為了應戰，新興國家市場繃緊神經，隨時準備打開自身的貨幣閘門。伴隨著各國貨幣的競爭性貶值，全球套息交易潮涌，新一輪的資本博弈即將上演。

“安倍2.0時代”正式開啟

貨幣寬松以提振經濟

安倍所倡導的“安倍2.0時代”賭上了整個日本的財富。之所以稱它為賭局，是因為日元的快速貶值暗藏風險。賭贏了，日本經濟獲得復蘇。賭輸了，大量持有日本國債的日本居民的財富將化為泡沫，宏觀經濟波動加大

76，82，89，90，93。美元對日元指數不斷向更高的點位發起進攻，從去年11月至今，日本股市猛漲，日元匯價暴跌逾20%。在日本東京都中央區內，無數的匯市交易員翹首以待，日本央行高調啟動印鈔機，日元進入貶值元年。

安倍，一個熟悉而響亮的名字，他以最狂野的方式讓世界記住了他。這次的銘記不在于他第二次被選為日本首相，而是他所倡導的“安倍2.0時代”賭注了整個日本的財富。之所以稱它為賭局，是因為日元的快速貶值暗藏風險。賭贏了，日本經濟獲得復蘇。賭輸了，大量持有日本國債的日本居民的財富將化為泡沫，宏觀經濟波動加大。

自去年9月起，日本央行便表明寬松救市的態度，開始購買日元資產。安倍成功獲選日本首相后，立馬擴大購債規模。今年1月，他再次親手將這場“財富賭局”推向白熱化，宣布上調國內通脹目標至2%，并作出無上限資產購買的承諾。

受此推動，東京股市日經指數1月份出現了15年來最大單月漲幅，日元對美元半年內暴跌20%。去年6月，日經股指失守8300點，而至3月中，日經股指強有力地站上12500點的高位，半年間大漲47%。豐田、本田等汽車股票也紛紛創自去年來的新高。

日本政府采取量化寬松的邏輯主要有兩點：一方面，隨著央行超發貨幣，日本股市大漲，資金大量進入股市，從而企業能夠以較低的成本獲得更多的資金;另一方面，日本政府通過貨幣超發刺激國內物價上漲，從而刺激企業投資的意愿及信心。

今年年初以來，日元對各國貨幣一直呈貶值走勢。受日元貶值的提振，日本電子公司和汽車制造公司的業績均出現增長，股價一路飆升。松下集團扭虧為盈，股價大漲約20%。索尼電子咸魚翻身，股價累計上漲50%。此外，單是一個豐田汽車，年利潤也增加了350億元。日元的一貶再貶，的確為近年來遭受重創的日本企業帶來了重大轉機，企業利潤有所上升。同時，借助日元的走弱趨勢，索羅斯與多家大型對沖基金順勢而為大舉做空日元，賺得盆滿缽盈。

日元半年內貶值逾20%

對沖基金共享“做空”盛宴

“做空日元，做多日經指數，買入高息資產”是索羅斯的投資組合。借日元，然后拋售日元購買日經指數、美元及港幣等高息資產，進行再投資。隨著日元的不斷貶值，未來歸還日元的成本降低。除了凈賺了外匯敞口的價差，受益于日經指數及高息資產未來價格的上漲，成功套息

國泰君安宏觀經濟研究員王喆表示，本輪日元的貶值始于貿易壓力，深化于資本流動。即貶值的導火索是新任政府的寬松貨幣政策，而本質卻在于貿易赤字和疲軟的實體經濟需要。“安倍政策”旨在結束通縮、重振日本經濟，短期內刺激總需求。同時用貨幣政策壓低匯率。

一些國際大型對沖基金自然不會放過如此好的投資機會，日元成為金融大鱷們的狙擊目標。如果說“安倍政策”點燃了日元貶值的大火，那么投資客們做空日元，便徹底讓這場大火愈燃愈烈。

索羅斯基金管理公司、綠光資本、卡克斯特聯營公司、都鐸投資公司、摩爾資本等全球宏觀策略基金公司，都在2012年以衍生品的方式押注日元下跌。大肆做多日經指數，做空日元。單是索羅斯一家基金管理公司就在這場“對賭”中賺取了10億美元的利潤。

銀河期貨首席經濟學家付鵬告訴記者，去年12月幾乎所有的對沖基金都瞄準了日本。那時全球其他市場的資金明顯有一個趨冷的過程，成交量明顯萎縮。相反，匯率市場卻顯得十分活躍，成交量和持有量異常火爆。

就索羅斯而言，這位金融市場的著名“炒客”，對這次的外匯大戰起了推波助瀾的作用。黃金和日元，狡猾的獵人通過“曲線賺錢”的方法再次攻下日元。2012年10月8日，黃金在觸及了階段性頂部后，便持續震蕩回調。金價下滑的同時，黃金租賃利率（Gold Lease Rate，提供了衡量持有實物黃金的機會成本）有所上漲，日元也開啟了大規模貶值的征塵。

黃金租賃利率上漲，意味著市場在大量拋售黃金。一種可能性是很多用金企業在融入黃金。另一種可能性則是，市場中有股強大的力量將黃金作為融資工具，先借黃金然后即期拋售，再遠期買回以鎖定資金成本。實際上，黃金成為一個資金池。

去年四季度中，索羅斯大肆減持SPDR黃金ETF持倉量。當市場在質疑黃金是否已失去上漲空間的時候，索羅斯早已將投資點集中在套息貨幣———“日元”。此外，索羅斯大量拋出手中的股票套現，巨大的現金流成為其建倉日元資產的啟動資金，套息交易拉開帷幕。

所謂套息交易，即投資者通過低息貨幣融資，然后投資于高息貨幣為標的高收益資產，以獲得更高回報的投資策略。具體而言，投資者首先會拆入低息貨幣做為融資貨幣，之后在外匯市場上購買作為套息交易對象國的外匯，并購買該外匯標的資產。當套息貨幣與被套息貨幣的一些條件發生較大逆轉時，投資者會將資金從高息貨幣資產中抽出，并在外匯市場購入外匯，進行平倉交易。

“做空日元，做多日經指數，買入高息資產”是索羅斯的投資組合。借日元，然后拋售日元購買日經指數、美元及港幣等高息資產，進行再投資。隨著日元的不斷貶值，未來歸還日元的成本降低。除了凈賺了外匯敞口的價差，受益于日經指數及高息資產未來價格的上漲，成功套息。

套息交易潮涌 資本流動加快博弈

中金公司彭文生稱，日元貶值對中國經濟影響有限。日本極度寬松貨幣政策會通過資金跨國流動影響中國。不過，日本的貨幣放松力度與影響小于美國。日資短期內難以大幅流入中國

從去年10月開始，日元對美元、人民幣、歐元、英鎊、韓元及泰銖等均出現了大幅度貶值。截止到3月29日，日元兌美元匯價交投于94一線，今年以來下跌約8%，創下繼95年之后最高的季度跌幅。

日前，日本央行新任行長黑田東彥在國會宣誓表示，希望兩年內達成2%的通脹目標，顯示其或繼續加碼貨幣寬松的決心，加快終結15年來的通貨緊縮。

另外，興業銀行資深貴金屬專家蔣舒表示，美國經濟面的復蘇引發了市場對美國貨幣政策預期的變化，美國的失業率已從次貸危機時期的10%降至7.7%。目前市場上對美國量化寬松政策的走勢持兩種態度，一是保持現有購債規模不變，或是逐步縮小當前的寬松程度，這支撐了美元的走強，導致近期非美貨幣對美元均有所走弱。

現階段，多數機構繼續看跌日元，表示日元弱勢的大局難以扭轉。瑞銀認為，美元/日元上行動能仍存，年末有望突破100一線。摩根大通稱，日元將持續疲軟。預計6月底前，美元/日元可升至97，歐元/日元直指128。付鵬更大膽預測，日元尚存20%的貶值空間，破120一線是大概率事件。

不過，摩根大通（中國）首席經濟學家朱海斌指出，日元年內不太可能出現進一步大幅度貶值，目前的匯價接近于均衡水平。隨著過去5、6個月內的快速下行，在經過一段時滯后，日本的貿易余額和海外投資收益將有所改善，從而改善日本的經營項目，有助于削弱日本大幅貶值的動力。蔣舒也指出，雖然中期內日元弱勢難改，但其貶值空間有限。

但是，不可否認，日元的貶值會使以貨幣競爭性貶值的匯率戰爭暗潮洶涌。從歷史數據來看，名義有效匯率貶值后可帶動出口回升。海通證券認為，對于日本而言，出口領域與美國、歐洲、韓國有一定競爭性，在全球經濟“弱復蘇”背景下，企業對于價格因素較為敏感，這使得日本企業可以占得先機。由于韓國與日本同屬出口導向型經濟，且產品相似度高，韓國企業首當其沖成為日元貶值的最大受害者。

為了應戰日本央行的“弱日元”政策，亞洲部分國家的已打響競爭性的貨幣貶值。今年以來，韓國、泰國、新加坡均拋售本國貨幣買美元，以求降低對日元升值的壓力。而現階段，在全球各國利率水平存在差異的情況下，弱日元政策加劇全球套息交易愈加盛行。2013 年新興市場尤其是亞太地區面臨的熱錢大規模流入的情勢將相當嚴峻，亞洲各國及地區紛紛嚴陣以待。

“對國際金融市場而言，日本央行持續加大量化寬松政策的力度，意味著發達國家央行的量化寬松政策近期仍將持續。充裕的資金和發達國家經濟復蘇相對疲軟，或導致資本進一步向新興市場流動，使得新興市場資產價格進一步上升。”朱海斌告訴記者。

自去年四季度開始，熱錢便活躍于中國香港市場尋找投資機會，恒生指數上漲。對沖基金做空港元，做多港股，港幣升值壓力難以抵擋。這使得香港金管局連續數次出手穩定匯市，拋售港幣買入美元，以維持港幣強勢。

中金公司首席經濟學家彭文生最新研究報告預計，日本極度貨幣寬松政策會通過資金跨國流動影響中國。不過，日本的貨幣放松力度與影響小于美國。日資短期內難以大幅流入中國。日本對華直接投資僅占中國FDI的7%左右，日本貨幣放松縮小中日增長差，將不利于日資流入中國。間接投資方面，日本貨幣放松或在邊際上促使日圓套利趨于活躍,刺激日資流入其他國家,但總量不會很大，加之中國資本賬戶未完全開放，影響有限。

金融炒客眼饞新興市場 誰將成為下一個沽空主戰場

鑒于歐元和英鎊的政治環境不利，它們不會成為沽空的主戰場。將目光轉向亞洲地區，我們可以看到韓元、泰銖、港幣都存在做空機會。若對沖基金聯手再攻，其戰略與做空日元類似。現階段，港幣市場需提高警惕度。由于先前涌入香港的熱錢，已推高香港資產的價格，形成泡沫。一旦資本抽逃，反手沽空恒生指數，便可獲得巨額利潤

全球貨幣寬松已成為不爭的事實。隨著索羅斯等對沖基金在做空日元一戰中取得勝利，目前市場猜測，誰將成為金融獵人們垂涎的下一個“美食”。對沖基金會重返英國戰場，再續“黑色星期三”的故事，還是會重新挑選新興市場中的另一塊“肥肉”？

今年1月穆迪下調英國主權評級后，英鎊對美元再度承壓，繼續下挫。前三月，英鎊貶值幅度為6.32%，市場普遍預期英鎊中期內仍將弱勢震蕩。星展銀行財富策略總監許戈向記者表示，自2008年金融海嘯后，英鎊對美元大部分位于1.5400至1.6430區間，而目前英鎊的匯率低于長期均值，有重返上一個區間的可能。同時，英鎊基準利率目前為0.5%，減息空間不大，英鎊跌幅有限。

此外，付鵬也稱，英鎊貶值不等于宏觀經濟可做空，自2008年以來，英鎊對美元已經貶值超10%，未來貶值幅度難以構成長期做空的條件。另一方面，英國具備強有力的外匯儲備，優于亞洲國家，或可接住對沖基金強大的沽空勢力。

就歐元區而言，上周四塞國銀行重開，并未出現銀行擠兌風險，塞國危機似乎暫時趨于緩和，但市場前景仍然不被看好。與此同時，意大利組閣僵局再度復出水面，無疑給歐元區再次抹上層陰影，歐元對美元或將承壓下行。星展銀行財資市場部高級副總裁王良享認為，由于歐洲央行不會鼓吹賣歐元的風氣，則歐元走弱存有極限。截至記者發稿時，歐元對美元穩在1.2800一線，交投于1.2875附近。

“鑒于歐元和英鎊的政治環境不利，它們不會成為沽空的主戰場。將目光轉向亞洲地區，我們可以看到韓元、泰銖、港幣都存在做空機會。若對沖基金聯手再攻，其戰略與做空日元類似。現階段，港幣市場需提高警惕度。由于先前涌入香港的熱錢，已推高香港資產的價格，形成泡沫。一旦資本抽逃，反手沽空恒生指數，便可獲得巨額利潤。”付鵬表示。

在全球貨幣競相弱勢的情況下，多位宏觀經濟研究專家指出，若風險偏好較強的投資者看準遠期某類貨幣將貶值，可利用當前的時機進行套息交易。高盛證券表示，由于去年11月以來日本股價漲幅達到46%，房地產市場傳出復蘇信號，部分高端消費領域已顯現出財富效應。在預計東證指數將上升至1250點，日經指數將上升至15000點的情況下，投資者可做空日元，做多百貨/零售、住宅、旅游/休閑、化妝品和珠寶等股票，獲得收益。

王良享建議，日本日經平均預期市盈率已達23倍以上，高于10年的中位數21.7倍，屬于短期超買入，適宜離場，候回調至11600再可入市。

但是，付鵬認為，直接參與資本市場進行套息，股價的漲跌加大了投資風險。一些對沖基金當前的策略則是借入某種看跌貨幣，通過貿易融資的形式進入高息資產市場，轉化成公司可轉債，以求“賺的謹慎”。

曾擔任對沖基金策略經理的付鵬告訴記者，某些大型金融“炒客”已將槍口瞄準了香港等高息資產市場。就具體操作而言，假設某類貨幣在180天后有10%的貶值空間，“炒客”可在當下借入該貨幣，若借款利息為2%，那么180天后凈賺8%。同時，在180天內購買公司可轉債，按半年票面利率2.5%計算，回報率便上升至10.5%。隨后，再將可轉債進行債券質押回購，用銀行給予的資金使用權二度購買可轉債，賺取中間價差利率約1%，利潤率繼續上調。若在180天內，公司股票出現溢價，“炒客”將可轉債在二級市場轉成股權，則獲得豐厚的超額收益。即使股價未上漲，也可選擇持有債券到期，安全性較高。

相較于北半球國家激烈的貨幣博弈，南半球外匯市場的商品貨幣相對穩健。去年匯價一直表現良好的澳元，在過去兩周內，分別接受了亞太股市回調與塞浦路斯形勢兩個考驗，卻仍逐漸攀高至1.0460的兩個月高位，似乎印證了其底部頗穩固。

“去年5月，當歐債再響起警號時，澳洲兩年期國債利率在一個月內下跌接近1%至2.05%，澳元亦下跌至最低0.9582。歐洲央行總裁德拉吉于去年7月26日宣布，不惜一切代價維持歐元完整時， 澳元匯價為1.03，兩年息價為2.4%。現在兩年期澳洲國債利率已回升至接近3%，澳元只略升至1.0450，只要中國數據再突出一點，歐洲風險再下跌一點，或澳洲失業率再下跌一點，澳元都有機會回試本年高位1.06。”王良享指出。

另外，王良享認為澳元對日元上半年目標指向100一線，買澳元賣日元是穩健之舉。也可考慮買澳元賣歐元，歐元對澳元去年低位為1.16，比現水平低6.5%，可待反彈至1.25賣出。不過，澳元雖大勢向好，但短期內上升速度可能減緩。記者 張苧月 上海證券報