北京市第一中級(jí)人民法院4月3日開庭審理了楊劍波訴證監(jiān)會(huì)案，原告、被告雙方圍繞內(nèi)幕交易的認(rèn)定展開激烈爭(zhēng)論，本網(wǎng)記者有幸旁聽整個(gè)案件的審理過程。值得關(guān)注的是，相比去年證監(jiān)會(huì)的認(rèn)定，此次光大烏龍指“再審”被拋出了一些新名詞，如與發(fā)行人相關(guān)、錯(cuò)單交易、中性策略等。

2013年8月16日11點(diǎn)5分光大證券在進(jìn)行ETF套利交易時(shí)，因程序錯(cuò)誤，其所使用的策略交易系統(tǒng)以234億元的巨量資金申購180ETF成份股，實(shí)際成交72.7億元。隨后光大證券管理層決策后做空股指期貨、賣出ETF對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)。根據(jù)《證券法》第二百零二條和《期貨交易管理?xiàng)l例》第七十條的規(guī)定，證監(jiān)會(huì)以內(nèi)幕交易為由決定對(duì)楊劍波處以行政處罰及市場(chǎng)禁入。原告楊劍波因不服相關(guān)處罰，向北京市第一中院提起行政訴訟，將證監(jiān)會(huì)告上法庭，請(qǐng)求法院撤銷兩被訴決定。

回看法院整個(gè)案件審理過程，六大焦點(diǎn)問題引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注。

焦點(diǎn)一：內(nèi)幕信息如何界定兜底條款是否具有合理性

被告認(rèn)為，本案中光大證券因?yàn)槌绦蝈e(cuò)誤導(dǎo)致市場(chǎng)巨額成交，對(duì)滬深300指數(shù)、180ETF、50ETF和股指期貨合約價(jià)格均可能產(chǎn)生重大影響，同時(shí)這些信息在一段時(shí)間內(nèi)處于未公開狀態(tài)，因此，被告根據(jù)案件事實(shí)和《證券法》的授權(quán)認(rèn)定上述信息為內(nèi)幕信息。

而原告稱，現(xiàn)行《證券法》第75條第1、2款從內(nèi)涵、外延界定了內(nèi)幕信息含義。第75條表達(dá)涉及公司經(jīng)營(yíng)財(cái)務(wù)、對(duì)該公司市場(chǎng)價(jià)格有重大影響的尚未公開的信息。因此，在內(nèi)幕信息的認(rèn)定上，重大性、未公開性，以及知情人是否利用信息之外，與發(fā)行人相關(guān)也是其考慮的必要因素，四者缺一不可。

此外，原告還質(zhì)疑兜底條款合理性，稱司法解釋權(quán)在立法機(jī)關(guān)不是被告。本案中，如果被告有權(quán)進(jìn)行認(rèn)定，應(yīng)當(dāng)通過自己發(fā)布的規(guī)范性文件將所認(rèn)定的事項(xiàng)事先昭告天下，這才符合行政處罰規(guī)定的公開性原則。

被告表示，從立法技術(shù)上而言，證券法2006年生效的，180ETF是2008年上市交易。隨著ETF上市交易在證券法生效后，內(nèi)幕交易也有了新的適用范圍。在實(shí)踐操作中，兜底條款被大量使用。

焦點(diǎn)二：錯(cuò)單交易如何看 交易信息能否構(gòu)成內(nèi)幕信息

原告表示，“光大證券錯(cuò)單交易行為不屬于內(nèi)幕信息，被告將原告的交易信息列為內(nèi)幕信息不符合《證券法》第75條的規(guī)定，被告遺漏了《證券法》第76條、第73條關(guān)于內(nèi)幕交易的規(guī)定。”但是《證券法》第75條僅僅是對(duì)內(nèi)幕信息的規(guī)定，而不是對(duì)內(nèi)幕交易行為的界定，本案被告在法律適用上出現(xiàn)了錯(cuò)誤。導(dǎo)致其將本案錯(cuò)單交易信息認(rèn)定為《證券法》中的內(nèi)幕交易信息。

原告、被告一致認(rèn)為，光大證券具有雙重身份。但原告稱，光大證券是股票發(fā)行人、作為上市公司錯(cuò)單信息是光大證券內(nèi)幕信息，所以光大公司應(yīng)當(dāng)披露，但是作為機(jī)構(gòu)投資者是股票買賣人，其交易信息不屬于內(nèi)幕信息，交易信息不符合證券法規(guī)定的內(nèi)幕信息規(guī)定。但被告則堅(jiān)持認(rèn)為，光大證券作為上市公司，履行信息披露義務(wù)是其應(yīng)盡職責(zé)，何況其行為已經(jīng)對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生重要影響，有損市場(chǎng)的公平性。

焦點(diǎn)三：涉案信息的公開時(shí)間點(diǎn) 媒體報(bào)道能否算作判斷標(biāo)準(zhǔn)

涉案信息的公開對(duì)內(nèi)幕交易敏感期的界定具有重要意義。被告認(rèn)為，光大證券涉案信息公開的時(shí)間點(diǎn)是在2013年8月16日14點(diǎn)22分上交所轉(zhuǎn)載了光大證券向其申請(qǐng)的臨時(shí)信息披露。而原告則表示，其公開時(shí)間為2013年8月16日13點(diǎn)之前。

原告認(rèn)為，通過公證機(jī)構(gòu)調(diào)取的結(jié)果顯示，大量媒體報(bào)道了關(guān)于光大證券自營(yíng)盤70億烏龍指相關(guān)內(nèi)容。新浪網(wǎng)8月16日11時(shí)47分報(bào)道，網(wǎng)易11點(diǎn)46分，中國(guó)證券報(bào)13時(shí)7分，東方財(cái)富網(wǎng)11點(diǎn)44分。發(fā)生錯(cuò)單交易的金額在國(guó)內(nèi)主流媒體上有充分披露，因此，光大證券錯(cuò)單交易信息在8月16日中午已經(jīng)成為公開信息。

對(duì)此，被告提出，“內(nèi)幕信息公開由上市公司經(jīng)過一定的程序向市場(chǎng)披露，而不是由一般媒體進(jìn)行任意揣測(cè)。” 此外，光大證券董秘梅健當(dāng)日中午還對(duì)此烏龍指進(jìn)行了否認(rèn)，投資者完全無法從前后矛盾的報(bào)道中確切知道真實(shí)情況。證據(jù)表明當(dāng)日11時(shí)到13時(shí)間，有多家媒體報(bào)道了除了所謂光大證券“烏龍指”外，包括優(yōu)先股試點(diǎn)、T+0、大額資金入市等多市場(chǎng)傳聞，而錯(cuò)單交易只是傳聞之一。但光大證券是唯一全面知悉原因主體，其沒有按照法律規(guī)定先行披露，反而利用信息優(yōu)勢(shì)先行交易，是對(duì)市場(chǎng)公平交易秩序的漠視和破壞。

焦點(diǎn)四：光大行為是否滿足豁免條款 中性策略如何理解

原告稱，光大證券下午按照策略投資部的中性投資策略計(jì)劃，為了防范交易風(fēng)險(xiǎn)安排實(shí)施的。由于8月16日上午錯(cuò)單交易是突發(fā)事件，故在光大證券制度安排中決定了部門按照制度安排對(duì)沖實(shí)施。但無論市場(chǎng)發(fā)生了怎樣事件，是主動(dòng)還是被動(dòng)，制度安排比計(jì)劃更加有效，所以是按照既定計(jì)劃實(shí)施。而且，當(dāng)天行為是套保行為，以控制風(fēng)險(xiǎn)不確定性為目的。

對(duì)此，被告回應(yīng)，光大證券上午事件是突發(fā)事件不是光大證券事先安排好的，不是既定計(jì)劃。”

此外，雙方在是否存在豁免情形上進(jìn)行爭(zhēng)議。原告表示，按照既定的計(jì)劃、合同是公司經(jīng)營(yíng)常態(tài)，計(jì)劃、合同指令是公司基于自身安排做出有組織有計(jì)劃的安排，公司的合同或指令只要是合法有效的，基于合同指令實(shí)施的相關(guān)民事行為也就是合法有效的。然而，被告給予否決，認(rèn)為光大證券當(dāng)日行為不符合規(guī)定豁免情形。按照《證券法》和《期貨交易管理?xiàng)l例》沒有規(guī)定豁免事由。

中性策略是從投資策略概念劃分來講是一種既定策略，是投資的一種方式、方法和戰(zhàn)略性安排。被告表示，“任何中性策略都不能在占有巨大信息優(yōu)勢(shì)的情況下實(shí)施，任何利用內(nèi)幕信息進(jìn)行的中性策略交易，都是違法的，都應(yīng)該受到法律的嚴(yán)懲。”

焦點(diǎn)五：內(nèi)幕交易違法所得存爭(zhēng)議 計(jì)算依據(jù)是否明確

案件審理過程中，違法所得數(shù)額的認(rèn)定成了有意關(guān)注點(diǎn)。被告稱，8月16日上午在異常交易發(fā)生后，光大證券在只有自己掌握信息的情況下進(jìn)行對(duì)沖操作，違法所得達(dá)到了八千七百多萬元，情節(jié)十分惡劣。

但原告對(duì)其股指期貨違法所得數(shù)額43.8億元存有異議，認(rèn)為被告某沒有提供相關(guān)財(cái)務(wù)依據(jù)。而且認(rèn)為光大股指期貨當(dāng)日沒有進(jìn)行交割。雖然在帳面構(gòu)成收益，但是收益不確定時(shí)候，該收益不能確認(rèn)。

按照賬面收益計(jì)算違法所得是內(nèi)幕交易行政處罰中的一項(xiàng)基本制度。在證券內(nèi)幕交易行政處罰中，均是以內(nèi)幕信息公開并被市場(chǎng)消化后的合理價(jià)格作為基準(zhǔn)價(jià)格，來計(jì)算其違法所得。

為此，被告回應(yīng)稱，對(duì)于證券市場(chǎng)涵蓋股票期貨資金計(jì)算方法復(fù)雜，在計(jì)算光大證券案件中采用賬面計(jì)算方式是朝著有利于當(dāng)事人的方式進(jìn)行的。沒有采用14時(shí)22分非法行為結(jié)束點(diǎn)作為賬面計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)，而是收盤之前賬面平均數(shù)進(jìn)行計(jì)算。

焦點(diǎn)六：認(rèn)定其他直接責(zé)任人 職業(yè)操守與內(nèi)幕交易是否矛盾

被告稱，原告在事件發(fā)生之后，與光大證券其他管理人員一起開會(huì)達(dá)成了意見，并由原告負(fù)責(zé)事實(shí)，無論是上午突發(fā)事件還是下午進(jìn)行相關(guān)交易都是當(dāng)天巨額交易的負(fù)責(zé)人，在該案中起到了較大作用，應(yīng)當(dāng)認(rèn)定為本案的其他直接責(zé)任人員。

然而，原告認(rèn)為，自己并非光大證券公司高管，也不是決策層人員，只是投資部的部門經(jīng)理，原告負(fù)有執(zhí)行公司管理層決定的義務(wù)。如果原告不執(zhí)行本單位的工作制度也不執(zhí)行本公司的管理層的管理決定，不僅有悖于公司內(nèi)部管理，也有悖于職業(yè)人員的職業(yè)操守。如果需要對(duì)錯(cuò)單交易負(fù)責(zé)的話，負(fù)責(zé)人不是原告。

此外，原告還表示，8月16日包括上交所在內(nèi)的監(jiān)管層都解了到光大證券實(shí)行對(duì)沖交易的事實(shí)過程，甚至見證了事實(shí)過程。然而原告卻在當(dāng)庭表示，在與中金所的通話中，因原告揣測(cè)中金所知情，因此沒有告訴中金所上午的股票交易是錯(cuò)單。

總之，專家認(rèn)為，此次案件審理對(duì)于規(guī)范資本市場(chǎng)各方主體，界定內(nèi)幕交易，提高認(rèn)識(shí)具有積極意義。在從審核制轉(zhuǎn)向注冊(cè)制的過渡期內(nèi)，資本市場(chǎng)亟需進(jìn)一步規(guī)范市場(chǎng)，完善交易制度，堅(jiān)決打擊違法違規(guī)行為，樹立誠信環(huán)境。只有健康發(fā)展，資本市場(chǎng)才更具吸引力，潛在的活力才能被激發(fā)，發(fā)揮資源配置的基礎(chǔ)作用才能更好顯現(xiàn)，保護(hù)中小投資者的利益才能真正落到實(shí)處。（記者 屈紹輝）