次優(yōu)選擇何在
在目前匯率政策既定的前提下，開放資本項(xiàng)目——港股直投、QDII基金等——是一個(gè)尋找“次優(yōu)”選擇的努力，但爭(zhēng)議猶存
在經(jīng)濟(jì)學(xué)課堂上，當(dāng)需要解釋貨幣或流動(dòng)性概念時(shí)，教者往往以水為喻。“水無(wú)常形”，“避高而趨下”，正與流動(dòng)性在經(jīng)濟(jì)中彌散且趨向“價(jià)值洼地”的性質(zhì)相若。
而自古以來(lái)，治水之法總有堵有疏。把流動(dòng)性大潮擋在堤壩之外，或?qū)⑵洹皟鼋Y(jié)”，例如提高準(zhǔn)備金率、控制信貸總量等做法可算作“堵”，但效果顯然難稱圓滿。很自然地，人們把目光轉(zhuǎn)向了疏通之法。
事實(shí)上，新渠道的開辟已經(jīng)開始，前述中投公司即是一例。中投公司資本規(guī)模高達(dá)2000億美元，且通過(guò)特別國(guó)債置換外匯儲(chǔ)備得到。
高盛董事總經(jīng)理胡祖六稱，像中投公司這樣的主權(quán)財(cái)富基金，與外匯儲(chǔ)備相比，其變化通常不具有貨幣效應(yīng)，一般與一國(guó)國(guó)際收支和匯率政策沒(méi)有必然、直接聯(lián)系，可致力于實(shí)現(xiàn)投資回報(bào)最大化目標(biāo)。
不過(guò)，中投公司并非一帆風(fēng)順。在其掛牌前即已進(jìn)行的第一筆投資——入股美國(guó)私人股權(quán)投資基金百仕通集團(tuán)（Blackstone），因股價(jià)下跌、賬面浮虧而面臨重重爭(zhēng)議。
上周，百仕通宣布以6億美元入股中國(guó)藍(lán)星集團(tuán)，此舉進(jìn)一步引發(fā)爭(zhēng)議。不少分析者早已提出，僅從宏觀角度看，主權(quán)財(cái)富基金應(yīng)避免投資于國(guó)內(nèi)資產(chǎn)，因?yàn)檫@會(huì)導(dǎo)致“二次結(jié)匯”，更推高國(guó)內(nèi)資產(chǎn)價(jià)格，至少部分偏離了其設(shè)立初衷。
在居民和企業(yè)層面疏通流動(dòng)性的例子，是2006年推出的QDII（合格的境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者）政策。只是QDII投資品種一度局限于債券、結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品等，且審批緩慢，直到最近才有所改觀。
8月20日，國(guó)家外匯管理局發(fā)布了被業(yè)內(nèi)稱為“港股直通車”的《開展境內(nèi)個(gè)人直接投資境外證券市場(chǎng)試點(diǎn)方案》，境內(nèi)個(gè)人通過(guò)天津?yàn)I海新區(qū)的中國(guó)銀行分支機(jī)構(gòu)，可以無(wú)限制換匯投資香港證券交易所公開上市交易的證券品種。
“‘港股直通車’使中國(guó)不可回頭地邁出了放開資本管制的一大步。”瑞士信貸中國(guó)研究主管陳昌華評(píng)價(jià)道。
摩根大通證券（亞太）有限公司中國(guó)市場(chǎng)主席李晶則預(yù)計(jì)，2008年內(nèi)地居民通過(guò)港股直通車、QDII等方式進(jìn)行境外證券投資的總額將達(dá)到900億美元。
政策發(fā)布后，市場(chǎng)反應(yīng)一波三折。先是港股應(yīng)聲而起，一周內(nèi)上漲40％；緊接著傳來(lái)政策面的微調(diào)，決策層表達(dá)了對(duì)相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)控制的關(guān)注，進(jìn)而有媒體將之放大為政策“暫緩”甚至“暫停”。
英國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)人集團(tuán)北京首席代表許思濤認(rèn)為，果斷開放資本項(xiàng)目對(duì)緩解流動(dòng)性過(guò)剩的作用自不待言；如不做此選擇，則沒(méi)有真正的供需市場(chǎng)，人民幣在多大程度上被低估，將是一個(gè)無(wú)法回答的問(wèn)題。換言之，開放資本項(xiàng)目，可以起到“尋找均衡”的試錯(cuò)作用。
中國(guó)實(shí)現(xiàn)資本賬戶完全開放的既定目標(biāo)當(dāng)不會(huì)動(dòng)搖。考慮到前述種種宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境條件，現(xiàn)在也的確到了資本賬戶開放邁出步伐的有利時(shí)機(jī)，但對(duì)于通過(guò)“港股直通車”等形式開放資本項(xiàng)目，也不乏質(zhì)疑之聲。陳昌華即認(rèn)為，人民幣匯率市場(chǎng)形成機(jī)制尚不健全，匯率浮動(dòng)十分有限。“這種情況跟亞洲金融風(fēng)暴前很多亞洲國(guó)家的狀況有點(diǎn)類似——資本管制已大部分開放，但貨幣匯率還緊盯美元。”
美洲銀行大中華區(qū)經(jīng)濟(jì)與策略主管汪濤也認(rèn)為，資本項(xiàng)目進(jìn)一步的開放需要謹(jǐn)慎設(shè)計(jì)。“一旦國(guó)內(nèi)的資本回報(bào)率低于國(guó)外，或者國(guó)內(nèi)投資者對(duì)國(guó)內(nèi)金融體系信心不足，國(guó)內(nèi)資金將大量外涌。”自從亞洲金融危機(jī)之后，IMF等金融機(jī)構(gòu)對(duì)于新興市場(chǎng)的資本賬戶開放進(jìn)程更為謹(jǐn)慎，認(rèn)為提高匯率靈活性應(yīng)在資本項(xiàng)目大幅開放之前，即所謂“馬必須放在馬車前”。
余永定更直言，資本項(xiàng)目開放不應(yīng)該作為減輕壓力的手段使用。
在目前匯率政策既定的前提下，開放資本項(xiàng)目顯然屬于貨幣當(dāng)局實(shí)現(xiàn)短期政策目標(biāo)“次優(yōu)”解。然而，這一“次優(yōu)”選擇亦不乏爭(zhēng)議。
遠(yuǎn)慮與近憂
“事先抑制泡沫膨脹才有可能防患于未然，將損失降至最低”
中國(guó)經(jīng)濟(jì)的這許多難題，雖然難解，但畢竟是屬于高速發(fā)展中的問(wèn)題。在某種意義上，是“幸福”的煩惱。不過(guò)，許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為，中國(guó)經(jīng)濟(jì)并不只是存在向上的風(fēng)險(xiǎn)，亦存在向下的風(fēng)險(xiǎn)。一旦國(guó)際經(jīng)濟(jì)形勢(shì)發(fā)生變化，中國(guó)經(jīng)濟(jì)會(huì)不會(huì)發(fā)生逆轉(zhuǎn)？
美國(guó)是中國(guó)經(jīng)濟(jì)最重要的外需源頭。今年七八月以來(lái)的美國(guó)次級(jí)房貸風(fēng)波，為中國(guó)經(jīng)濟(jì)提供了新的警示和鏡鑒，也引發(fā)了對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)下滑影響中國(guó)經(jīng)濟(jì)的擔(dān)憂。
高盛亞洲首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家梁紅對(duì)此非常樂(lè)觀。她說(shuō)，“有確鑿的理由可以證明，中國(guó)經(jīng)濟(jì)將與美國(guó)經(jīng)濟(jì)的走勢(shì)脫鉤（decoupling）。”
梁紅認(rèn)為，2006年中以來(lái)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速即呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，而中國(guó)經(jīng)濟(jì)自那時(shí)起就已逐漸與美國(guó)經(jīng)濟(jì)脫鉤。2007年上半年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率上升至過(guò)去十年的最高水平，美國(guó)經(jīng)濟(jì)同比增幅則從2006年上半年的3％以上放緩至不足2％。此外，兩國(guó)的利率走勢(shì)相左，匯率變化相反，也都證明了脫鉤的存在。
但摩根士丹利大中華區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家王慶則認(rèn)為，中美經(jīng)濟(jì)并未真正脫鉤，之所以會(huì)出現(xiàn)表面上的中美經(jīng)濟(jì)脫鉤，一定程度上是因?yàn)槊绹?guó)經(jīng)濟(jì)內(nèi)部的“消費(fèi)－投資脫鉤”，即私人投資下降，消費(fèi)卻保持穩(wěn)定增長(zhǎng)。如果次貸危機(jī)導(dǎo)致美國(guó)消費(fèi)出現(xiàn)大幅下滑，中國(guó)經(jīng)濟(jì)將難以與美國(guó)脫鉤。
不過(guò)，兩人都表示，美國(guó)經(jīng)濟(jì)和全球經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)大幅下滑的可能性很小。而且，中國(guó)可以憑借有力的政策舉措緩解外需大幅減速的不利影響。
梁紅稱，若美國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)疲軟，中國(guó)可采用擴(kuò)張性財(cái)政等刺激性政策；若情況不那么嚴(yán)重，“人民幣升值仍是最好的政策調(diào)整措施。”
中金公司首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家哈繼銘則把目光集中于美國(guó)房?jī)r(jià)下跌上。他認(rèn)為，美國(guó)房?jī)r(jià)未來(lái)幾年可能有更大幅度的調(diào)整，將對(duì)美國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響，包括抑制消費(fèi)和投資、提高失業(yè)率、使美元貶值等。這將最終影響到中國(guó)出口，使中國(guó)通貨膨脹壓力得到一定抑制，但企業(yè)利潤(rùn)增速可能明顯下滑，資本市場(chǎng)出現(xiàn)大幅調(diào)整。
對(duì)此，“事先抑制泡沫膨脹才有可能防患于未然，將損失降至最低。”（來(lái)源：《財(cái)經(jīng)》 編輯：肖亭）