中國日報網環球在線消息：日本《經濟學人》(周刊)8月10日一期刊登高盛證券首席經濟學家山川哲史的文章，認為世界市場出現的經濟復蘇“萌芽”仍具有很大不確定性。據山川哲史分析，有可能讓世界經濟再次陷入谷底的風險有以下幾個方面：金融機構對不良債權的處理及信用創造的長期停滯；在通貨緊縮危險尚存的背景下提早解除量化寬松貨幣政策；新興國家可能“傳染”金融危機。
2008年9月由雷曼兄弟破產引發的金融危機發生后，發達國家紛紛出臺金融對策，積極放松金融管制，并實施了史上最大規模的經濟刺激計劃。在這一系列政策的作用下，人們似乎已經看到了經濟危機結束的曙光。尤其是金融市場的“緊張程度”最近幾個月來大為緩解。經濟也開始由谷底逐漸走入復蘇的軌道。
但是，市場出現的這種經濟復蘇的“萌芽”仍然具有很大的不確定性。特別是在2009年底至2010年上半年期間財政支持力度有所減弱的情況下，金融危機再次發生，世界經濟第二次陷入谷底的風險可能加大。
不良債權的處理
第一個風險是金融機構對不良債權的處理及信用創造的長期停滯。高盛證券以美國房地產價格今后還要下跌10%為前提(美國S&P/CS20個城市房價指數已經從2006年7月高峰時下降了30%，因此我們假定該指數下降至40%左右時房地產價格會止跌)，測算出金融機構要處理的不良債權將達到2萬億至3萬億美元。其中美國及歐洲金融機構的處理規模預計都達到1萬億美元，但美國方面在會計上的處理速度正在加快。6月份，美國金融機構要處理的不良債權達到1萬億美元，如果再加上為應對將來新發生的不良債權而準備的“準備金”，用于不良債權的資金將達到1.6萬億美元。
但是，大部分不良債權只是間接清償，還沒有從資產負債表中分離出來(直接清償)。因此，根據今后經濟及房地產市場的動向，持有的不良債權還有可能出現二次損失的風險。試圖將不良債權從金融機構的資產負債表中分離出來的公司合營投資基金(PPIF)所進行的拍賣活動也明顯晚于當初的計劃。另外，在不良債權的定價和金融機構變賣不良債權的動機等方面也存在很多的問題。這期間，不良債權中有關證券的處理取得了一定的進展，但對于被稱作“遺留貸款”的貸款債權則仍舊沒有開始正式處理。
不可否認的是，單從處理金額來看，歐洲金融機構在處理不良債權方面大大落后于美國。歐洲處理的金額在6月份達到2230億美元，與美國一樣，最終需要處理的規模都達到1萬億美元，但相對而言進展卻十分緩慢。與美國相比，歐洲金融機構注入的公共資金比較多，因此在今后處理不良債權方面一下子陷入資金不足的風險比較小。然而，除了現有的不良債權外，隨著今后處理俄羅斯和東歐不良債權的速度加快，金融機構必將面臨很大的壓力，影響信用創造的恢復。
雖然主要發達國家的中央銀行實施量化寬松貨幣政策后，緩和了金融市場的“緊張程度”，但銀行信用創造機能至今沒有出現恢復的跡象。盡管各國政府實施了量化寬松貨幣政策，但中央銀行新增的流動性大部分滯留在銀行間市場，沒有通過增加銀行貸款規?；蚪鹑跈C構擴大風險投資等形式推高信用乘數。只要信用創造持續停滯，量化寬松貨幣政策所產生的效果就比較有限。另外，民間部門的負債水平雖說已經度過高峰期，但依舊在高位運行，很難說資產負債表的調整即將結束。當前的局面是，“供給”面銀根緊縮，“需求”面則由于負債持續壓縮而導致量化寬松貨幣政策的實際效果受到制約。
提早解除量化寬松政策和縮減財政政策規模
第二個風險是在通貨緊縮危險尚存的背景下提早解除量化寬松貨幣政策。在金融系統風險降低，經濟復蘇跡象明顯的背景下，歐美等主要國家的中央銀行內部已經有不少人開始提出擺脫量化寬松貨幣政策的必要性。與此同時，金融市場也主張在2010年逐漸解除量化寬松貨幣政策并提高政策利率。
當前供需差(需求不足額/GDP)一直維持在10%這個史上最高水平。在2009年至2010年通貨緊縮危險仍然存在的情況下，實施金融緊縮政策不得不說是有些為時尚早。當然，在使用非傳統手段應對危機的背景下，中央銀行為防止流動性過剩而提前抑制通貨膨脹率高漲、探討“退出”戰略是無可厚非的。但反過來如果過早實施“退出”政策會造成“實際”利率飆升，風險溢價上升，進而導致通貨緊縮壓力增加。這點可從日本最初解除零利率政策(2000年8月解除，2001年3月再度采用零利率政策)的事例中體現出來。另外，中央銀行根據泰勒準則以目標通貨膨脹率和供需差等為基礎推算出了“最適合”的政策利率水平。結果顯示，2009年至2010年政策利率水平仍舊維持在負的水平上，這也暗示市場對解除量化寬松貨幣政策的“期待”有些為時過早。
另一方面，由于實施金融危機應對政策和財政刺激政策，以及由于經濟停滯而導致稅收不足，主要發達國家的財政持續惡化。財政刺激政策在2009年將發揮經濟復蘇引擎的功能，但到了2010年，財政政策規模將出現縮小。隨著利率上升，追加財政政策的余地正在減小。在量化寬松貨幣政策的“退出”政策與財政刺激力度減弱的雙重影響下，2010年世界經濟仍有下滑的風險。
金融危機在新興國家間“傳染”
第三個風險是新興國家可能“傳染”金融危機。新興國家經濟中的金磚四國雖然繼續引領世界經濟走向復蘇，但東歐國家卻依舊非常脆弱，很可能會波及其他新興國家。最近發生的拉脫維亞危機說明，包括該國在內的很多東歐國家因財政惡化而難以維持對外債務。由于個人的很多借款是以外幣計價，因此在本國貨幣貶值的情況下面臨巨大的償還壓力。2005年以后，歐洲金融機構在國內的授信陷入停滯，于是擴大了對俄羅斯和東歐國家的貸款。這種結構下，東歐國家的脆弱性容易傳導給其他歐洲國家。東歐國家的局勢在歐洲發達國家和國際貨幣基金組織的援助下雖然日趨穩定，但需要改善的對外收支的比率(對GDP比率，為確保維持對外債務的可能性，需要縮減經常項目赤字的幅度)平均達到14.4%，大大高于過去對外債務危機時的平均值11.7%，潛在風險依然巨大。
2009年至2010年世界經濟會再次陷入谷底？
2009年至2010年，世界經濟在主要發達國家經濟陷入停滯、可能再次陷入谷底的背景下，將不得不進一步依賴新興國家經濟的拉動。據高盛證券推算，世界經濟增長率在2009年為負1.3%，2010年為3.4%，其中新興國家的貢獻度在2009年為1.1%(其中，金磚四國0.5%，中國0.6%)，2010年為2.6%(其中，金磚四國1.1%，中國0.8%)。雖然新興國家經濟比過去金融危機時表現出較強的穩定性，但如果新興國家“傳染”金融危機后經濟下滑，那么世界經濟很可能會失去牽引力，再次跌入低谷。
在假設會出現這三大風險后，高盛證券仍舊預測世界經濟會在2010年緩慢復蘇。但是，這種復蘇的速度極其緩慢，主要發達國家增長率恢復至潛在增長率的時間為2010年至2014年，而最終解決供需失衡問題的時間預計將延長至2014年至2020年。
金融危機是否還會再次上演？從結論來看，如果按照以下態勢發展，世界經濟再次發生像去年9月份那樣大規模金融危機的風險會大大減輕。這些態勢包括：以美國為中心的不良債權的處理取得進展，金融機構陷入大規模資金不足的風險減輕；由于擴大流動性供給的手段增加，市場流動性風險減輕；繼續維持量化寬松貨幣政策和財政刺激政策等宏觀經濟政策的擴張態勢。然而，在供需差依舊處于高位的背景下，2010年時世界經濟通貨緊縮的壓力仍然存在，信用創造依舊處于停滯狀態。最近，在房地產市場意外惡化的情況下，金融層面的風險再次增大的可能性依然存在。至少從現狀來看，中央銀行目前還不能通過自行縮小資產負債表來吸收過剩流動性。為了不使經濟復蘇的“萌芽”被扼殺，政策當局需要慎重采取對策來應對。
（來源：經濟參考報 作者：山川哲史/文張誠/譯 編輯：歐葉）
