中國有條件避免房地產市場硬著陸

張承惠 陳道富

近期國家房地產調控政策效果開始顯現，大多數城市房價止漲回穩，部分城市房價開始下調。由于房地產相關產業眾多，與銀行信貸、地方融資平臺也有密切的關系，房價下跌開始引發社會和媒體關注，甚至認為房價即將崩盤并引發一系列系統風險，同時國際社會唱空中國的言論也不時出現。我們認為，分析中國房地產市場，需要從中國的特殊國情出發。既不能忽視調整中的風險，也不宜過度夸大。堅持推動房地產的實質性調整,并不必然帶來房地產市場硬著陸,我國也有條件避免硬著陸發生。

一、海外房地產市場硬著陸的基本規律

在1890—2007年長達120年的歷史中，美國房市崩盤僅發生過兩次：一次是在一戰前至二戰結束，房地產整體疲弱；第二次就是始于2006年的這一輪房地產調整。第一次硬著陸沒有給經濟帶來太大的直接影響，反倒是大蕭條影響了房地產市場的復蘇。第二次調整則成為危機肇始的源頭，對全球經濟、金融產生了重大沖擊。日本在二戰后經歷了三次較大的房地產市場調整，前兩次并未出現硬著陸，也未對經濟產生重大影響。只是第三次調整，引起了嚴重的金融風險和經濟硬著陸。

同樣是調整，為什么有些是硬著陸，有些不是？又為什么有些對經濟產生重大沖擊，有些則不然？要回答上述問題，需要尋找造成海外房地產市場硬著陸的基本規律?；仡櫤Ｍ鈳碇卮鬀_擊的房地產市場調整，可以發現以下特點：

首先，引發重大不良后果的房地產調整，往往發生在房地產市場的成熟階段和經濟缺乏內在增長動力時期。所謂成熟階段，指的是供給已經能夠基本滿足居民的居住需求。從一手房和二手房交易量比例來看，在房地產市場較成熟的歐美國家，二手房是交易的主體，占交易總量的80%以上。

另一方面,一些發達國家在進入經濟增長動力不足時期之后,往往采用擴張性貨幣政策來刺激需求,進而使得資產市場（特別是房地產市場）脫離實體經濟面快速上漲形成泡沫。當維持泡沫的條件無法持續時，市場就會崩潰。除了德國以外,美國、日本、英國、愛爾蘭等在進入“后工業時代”以后，都曾因未能確立新的經濟增長動力而過度依賴房地產和金融業的拉動，從而為以后的危機埋下了伏筆。

其次，房地產成為重要的金融資產，是引發系統性經濟、金融風險的重要因素。當房地產成為企業和家庭的重要金融資產之后，房地產往往作為抵押品推動信用擴張，使得房地產市場脫離實體經濟過度發展，并容易導致經濟的過度繁榮。一旦房地產市場開始調整，止贖房便成為惡性循環的引爆劑。

第三，引入了過高的杠桿率，使風險急劇上升。房地產泡沫通常是在金融工具的幫助下實現的。美國次貸危機的起源，是金融機構給不具備購房能力的人放貸，并通過資產證券化等杠桿工具使經濟整體負債率急劇上升，最終資不抵債。日本在20世紀80年代后期，居民和企業大量卷入房產和土地投機活動之中。銀行、證券公司則推波助瀾，使得資產泡沫借助貸款、股票、債券和投資信托產品循環放大。而一旦進入去杠桿過程，風險便開始暴露。